再融資 非常海嘯的控與防

　　討論嘉賓：

　　羅時(shí)龍/遠(yuǎn)東控股集團(tuán)高級(jí)顧問(wèn)

　　張杰/新天域資本執(zhí)行董事

　　金建/德勤中國(guó)業(yè)務(wù)發(fā)展執(zhí)行總監(jiān)

　　黃文夫/全國(guó)工商聯(lián)高級(jí)研究員

　　2009年以來(lái)，伴隨著資本市場(chǎng)IPO的重啟，上市公司再融資現(xiàn)象也逐月遞增。截至目前，已有200余家公司實(shí)施或計(jì)劃再融資，融資規(guī)?？傤~逾6200億元，遠(yuǎn)超過(guò)2007年A股市場(chǎng)巔峰時(shí)的3583億元。海嘯般的再融資潮引起股市新的恐慌情緒。

　　中國(guó)上市公司的IPO或者再融資，因花哨包裝中蘊(yùn)涵的動(dòng)機(jī)不純，融資額遠(yuǎn)勝過(guò)派現(xiàn)回報(bào)，往往被人們斥為“圈錢(qián)”。這一點(diǎn)有無(wú)數(shù)案底可查，并總讓人記憶猶新，典型者如京東方A。

　　顯然，上市公司熱衷于實(shí)施掠奪性圈錢(qián)這一權(quán)利的背后，是責(zé)任、義務(wù)的較大缺失。在制度安排存在缺陷的情況下，某些上市公司甚至是藍(lán)籌已患上高度的股民依賴(lài)癥，只要一有機(jī)會(huì)(哪怕內(nèi)源性資金并不缺)，本能的反應(yīng)就是從看似流動(dòng)性強(qiáng)的股市中雁過(guò)拔毛再“圈”一點(diǎn)，而此間基本受托責(zé)任與回報(bào)意識(shí)的缺乏引起層層惡性反饋，漸漸構(gòu)成中國(guó)股市之惡疾，甚至成為阻礙其長(zhǎng)期健康發(fā)展的重大障礙。

　　請(qǐng)各位討論嘉賓針對(duì)下述問(wèn)題，自由選擇角度發(fā)表一下自己的看法：

　　促成中國(guó)上市公司再融資潮重現(xiàn)的深層次原因是什么？

　　如何有效地遏制瘋狂再融資現(xiàn)象的發(fā)生？如何真正規(guī)范上市公司融資權(quán)利與融資義務(wù)相統(tǒng)一？

　　從監(jiān)管部門(mén)的角度來(lái)看，如何在規(guī)范再融資現(xiàn)象的同時(shí)，更切實(shí)地保護(hù)普通投資者的利益？

　　羅時(shí)龍：再融資須“好人舉手”

　　面對(duì)再融資潮，一方面要完善上市公司再融資的約束機(jī)制使其理性融資做到權(quán)利和義務(wù)的統(tǒng)一；另一方面證監(jiān)會(huì)要出臺(tái)相應(yīng)的措施在再融資中保護(hù)中小投資者的利益

　　據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，截至2009年9月底我國(guó)上市公司今年已募集完成再融資額高達(dá)2111.53億元，提出再融資預(yù)案的公司擬募集資金更是高達(dá)6286.06億元。從年內(nèi)歷月再融資情況看，1月、2月、3月份再融資額均在100億元以下，而到了4、5、6月份則維持在200億元左右，從7月份開(kāi)始上市公司再融資連續(xù)三個(gè)月“井噴”均突破300億元。從具體的再融資方式來(lái)看，增發(fā)基本占據(jù)了絕大部分，而其中又以定向增發(fā)為主。所謂的再融資，是指上市公司通過(guò)配股、增發(fā)(包括公開(kāi)增發(fā)和定向增發(fā))和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等方式在證券市場(chǎng)上進(jìn)行的直接融資。其中增發(fā)和配股屬于股權(quán)融資，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券屬于債券融資。

　　上市公司進(jìn)行再融資有基于補(bǔ)充資本充足率或者在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)進(jìn)行資產(chǎn)整合的需要，但它也在很大程度上受到其所在的證券市場(chǎng)環(huán)境及相關(guān)的證券監(jiān)管措施的影響。

　　從2008年起由于受美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)的金融風(fēng)暴的影響，全球的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)冷，危機(jī)已從我國(guó)金融業(yè)逐漸波及實(shí)體經(jīng)濟(jì)，上市公司資金緊張，利潤(rùn)下滑。與此同時(shí)，資本市場(chǎng)信心低迷，市值不斷蒸發(fā)，再融資缺少了資金來(lái)源。而到了2009年我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在走出谷底，并已逐步恢復(fù)信心，資本市場(chǎng)也全面恢復(fù)融資功能，投資者信心得到一定的回升。同期國(guó)務(wù)院國(guó)資委出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范上市公司國(guó)有股東行為的若干意見(jiàn)》等三個(gè)文件，以部門(mén)規(guī)章的形式確定了上市公司國(guó)有股東維護(hù)股市健康發(fā)展的社會(huì)責(zé)任，從而在股東角度為市場(chǎng)健康穩(wěn)定運(yùn)行提供保障。隨著股市行情轉(zhuǎn)暖及相關(guān)政策的影響，上市公司的再融資同樣“轉(zhuǎn)暖”。此外，由于部分上市公司的巨額再融資計(jì)劃得以實(shí)現(xiàn)，這一示范效應(yīng)會(huì)促使更多的后來(lái)者跟上，當(dāng)然這其中也不乏一些上市公司借勢(shì)“圈錢(qián)”。

　　面對(duì)2009年的再融資潮，一方面要完善上市公司再融資的約束機(jī)制，使其理性融資，做到權(quán)利和義務(wù)的統(tǒng)一；另一方面證監(jiān)會(huì)要出臺(tái)相應(yīng)的措施在再融資中保護(hù)中小投資者的利益。

　　約束上市公司再融資機(jī)制中很重要的一點(diǎn)就是要做到將融資與投資回報(bào)結(jié)合，加強(qiáng)企業(yè)的責(zé)任，讓“好人舉手”。因而證監(jiān)會(huì)在審批再融資過(guò)程中要著重考察其現(xiàn)金分紅狀況。關(guān)于這方面目前我國(guó)存在著很多漏洞。比如，目前上市公司再融資中采用最多的定向增發(fā)方式，其與現(xiàn)金分紅基本脫離，進(jìn)入門(mén)檻很低，即使上市公司數(shù)年不分紅，只要采取定向增發(fā)的方式，同樣能獲得證監(jiān)會(huì)的審核通過(guò)。此外還要建立相應(yīng)的融資效果評(píng)價(jià)體系，防止部分上市公司隨意改變募集資金的用途，甚至大量用于委托理財(cái)上。對(duì)此監(jiān)管層應(yīng)加強(qiáng)政府責(zé)任，對(duì)融資的使用情況進(jìn)行跟蹤調(diào)查。監(jiān)管層可根據(jù)上次融資所用的投資項(xiàng)目是否取得預(yù)期效果，或者資金是否有被隨便改變募集用途等方面，對(duì)其融資效果進(jìn)行評(píng)價(jià)。并且定期將相關(guān)信息向公眾發(fā)布，從而起到監(jiān)督上市公司與為承銷(xiāo)商和中小投資者提供參考指標(biāo)的雙重作用。

　　再融資過(guò)程中要做到保護(hù)中小投資者的利益，其中最重要的一點(diǎn)是維護(hù)中小股東在上市公司股權(quán)再融資等重大問(wèn)題上的決策權(quán)。在我國(guó)目前的制度中，再融資決策完全由大股東和管理層所控制。按照目前的投票制度，再融資預(yù)案只要2/3具有表決權(quán)的股份通過(guò)即可。這種表決制度使得廣大的中小投資者處于弱勢(shì)地位。因此，要強(qiáng)化流通股東對(duì)再融資決策的表決權(quán)，規(guī)定流通股東的支持率，使少數(shù)股東獲得有分量的投票權(quán)，以確保中小股東擁有足夠的話(huà)語(yǔ)權(quán)。此外，要加強(qiáng)信息披露，改善中小投資者信息不對(duì)稱(chēng)的現(xiàn)狀。許多上市公司在再融資信息披露上能省則省，能不透明就不透明。上市公司在再融資中出于保護(hù)投資者的角度，需要披露再融資事前的公告并詳細(xì)列出計(jì)劃投資的項(xiàng)目、事中披露資金的使用情況及投資者回報(bào)方面的信息，建立健全上市公司信息披露機(jī)制。

　　總之，相關(guān)各方均須理性面對(duì)2009年的再融資潮，上市公司需理性融資，做到權(quán)利與義務(wù)的統(tǒng)一，監(jiān)管部門(mén)在規(guī)范再融資的同時(shí)要保護(hù)中小投資者的利益，從而共同促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。

　　張杰：讓股票不再稀缺

　　從股票和資金供應(yīng)兩方面入手，一方面增加股票市場(chǎng)供應(yīng)的數(shù)量，另一方面將居民的儲(chǔ)蓄更多地轉(zhuǎn)化為二級(jí)市場(chǎng)股票投資之外的直接投資領(lǐng)域，或許可從源頭上切斷惡意圈錢(qián)行為的市場(chǎng)基礎(chǔ)

　　中國(guó)證券市場(chǎng)由于長(zhǎng)期實(shí)行股票發(fā)行核準(zhǔn)制，股票供應(yīng)受到嚴(yán)格的管理和調(diào)控，導(dǎo)致股票的供應(yīng)不充分。因此，受供求失衡的影響，相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，中國(guó)股市成為全球最貴的市場(chǎng)，即使嚴(yán)重虧損的公司，也能維持不菲的價(jià)格；甚至長(zhǎng)期虧損即將退市的企業(yè)，“殼資源”也有人愿意出高價(jià)購(gòu)買(mǎi)。受供求失衡的影響，加上上市公司處于博弈雙方的優(yōu)勢(shì)地位，從而導(dǎo)致上市公司更是只顧圈錢(qián)、重融資，不顧股東利益、輕回報(bào)，背離公司創(chuàng)造價(jià)值并回報(bào)股東的基本價(jià)值理念。

　　上市公司“圈錢(qián)型”的過(guò)度融資已成為中國(guó)股市的一大頑疾，甚至演變成為中國(guó)證券市場(chǎng)健康發(fā)展的重大障礙。為此，必須從股票與資金供需平衡的角度來(lái)思考并解決這一問(wèn)題。

　　證券發(fā)行逐步推行市場(chǎng)化，增加證券供應(yīng)量

　　目前我國(guó)證券發(fā)行制度實(shí)行的是嚴(yán)格的審核制，只有極少數(shù)公司可以通過(guò)審核并在滬深交易所實(shí)現(xiàn)上市。資料顯示，中國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)近20年的新股發(fā)行，在滬深證交所上市的公司僅為1600多家。而中國(guó)有6000萬(wàn)家企業(yè)，其中規(guī)模以上的企業(yè)就達(dá)860萬(wàn)家，符合我國(guó)《公司法》規(guī)定的上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)多達(dá)70多萬(wàn)家?？梢?jiàn)，目前1600多家上市企業(yè)也僅僅是70多萬(wàn)家符合上市條件中的極少數(shù)“貴族企業(yè)”。因此，需要逐步按照市場(chǎng)化的原則增加優(yōu)質(zhì)公司上市的數(shù)量和證券供應(yīng)的數(shù)量。

　　為此，需要從以下幾方面入手推動(dòng)證券發(fā)行市場(chǎng)化等方面的工作：

　　一是要逐步改變發(fā)行市場(chǎng)，推進(jìn)目前的審核制向備案制靠攏，降低公司上市的門(mén)檻和再融資的門(mén)檻，上市發(fā)行和定價(jià)逐步交由市場(chǎng)決定。

　　二是逐步增加證券供應(yīng)量，改變目前只有少數(shù)公司股票上市、市場(chǎng)供給不足的局面，讓投資人有更多的選擇品種，避免投資人因選擇不足，迫于無(wú)奈選擇投資為數(shù)不多的上市公司，繼續(xù)去追捧這些被寵壞了的“壞孩子”。

　　三是建立多層次的股票交易市場(chǎng)，讓不同規(guī)模特別是成長(zhǎng)中的企業(yè)可以通過(guò)不同的證券市場(chǎng)實(shí)施融資，讓投資人有更多的選擇。

　　發(fā)展PE等直接投資機(jī)構(gòu)，為資金提供更多的投資渠道和品種選擇

　　在資本市場(chǎng)完善的發(fā)達(dá)國(guó)家，銀行存款、證券投資和股權(quán)投資是居民儲(chǔ)蓄投資的三駕馬車(chē)。在上述三類(lèi)投資中，往往銀行存款和證券投資所占的比例并不大，直接投資所占的比例反而很大。PE、VC是直接投資的主要方式，在成熟的資本市場(chǎng)，通過(guò)PE、VC等完成的投資業(yè)務(wù)占據(jù)主導(dǎo)地位。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2007年全球PE投資規(guī)模超過(guò)3000億美金，已經(jīng)大大超過(guò)公開(kāi)股票市場(chǎng)IPO的融資規(guī)模。1998到2004年，倫敦交易所新上市企業(yè)中，有50%的企業(yè)有PE的投資。PE投資有較為穩(wěn)定的投資收益，風(fēng)險(xiǎn)小于二級(jí)市場(chǎng)而收益高于其他投資品種，成為不少投資資產(chǎn)組合的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品。

　　由于我國(guó)的資本市場(chǎng)并沒(méi)有完全放開(kāi)，各種直接投資渠道不夠暢通，一方面導(dǎo)致我國(guó)居民的儲(chǔ)蓄基本是銀行存款，居民銀行儲(chǔ)蓄高達(dá)21萬(wàn)億，直接投資所占比例很小；另一方面，在直接投資中，證券基金最高時(shí)達(dá)3萬(wàn)億，但股權(quán)投資基金不過(guò)數(shù)百億。過(guò)多資金作為銀行儲(chǔ)蓄并未涌入股票市場(chǎng)，導(dǎo)致資金分布結(jié)構(gòu)性失衡，股票市場(chǎng)的一系列問(wèn)題，包括輕易“圈錢(qián)”行為也由此產(chǎn)生。

　　因此，應(yīng)在逐漸放開(kāi)資本市場(chǎng)的同時(shí)，發(fā)展PE、VC等投資業(yè)務(wù)，拓寬居民資金參與直接投資的渠道，將居民不斷增長(zhǎng)的現(xiàn)金資產(chǎn)從銀行等機(jī)構(gòu)中分流出來(lái)，真正實(shí)現(xiàn)保值增值。真正發(fā)揮專(zhuān)業(yè)性投資機(jī)構(gòu)的功能，實(shí)現(xiàn)投資保值增值，杜絕被投資企業(yè)漠視股東利益、“忽悠”投資人的情況發(fā)生；直接參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，降低公司的代理成本。我們相信，資金的流向多元化的過(guò)程，也是上市公司過(guò)度“圈錢(qián)”消失的過(guò)程，更是證券市場(chǎng)健康發(fā)展的過(guò)程。

　　綜上，如果從股票和資金供應(yīng)兩方面入手，一方面增加股票市場(chǎng)供應(yīng)的數(shù)量；另一方面將居民的儲(chǔ)蓄更多地轉(zhuǎn)化為二級(jí)市場(chǎng)股票投資之外的直接投資領(lǐng)域，雙管齊下，用市場(chǎng)化原則標(biāo)本兼治，我們相信上市公司“圈錢(qián)型”的過(guò)度融資將成為中國(guó)證券市場(chǎng)的歷史。

　　金建：系統(tǒng)規(guī)范再融資潮

　　由于某些上市公司股東融資的實(shí)際成本很低，核準(zhǔn)機(jī)制扭曲了市場(chǎng)行為等原因，造成了部分公司盲目融資的行為

　　再融資浪潮促因

　　上市公司能否快速實(shí)現(xiàn)大規(guī)模再融資是檢驗(yàn)資本市場(chǎng)深度的重要標(biāo)準(zhǔn)。能否保證再融資的公平、透明，是我國(guó)股市實(shí)現(xiàn)規(guī)范化和國(guó)際化的重要前提條件。

　　首先，再融資浪潮的出現(xiàn)是股市和經(jīng)濟(jì)回暖的必然結(jié)果。過(guò)去一年間，上證指數(shù)最高反彈幅度超過(guò)100%，估值水平恢復(fù)會(huì)激勵(lì)上市公司實(shí)施再融資計(jì)劃。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇也會(huì)推動(dòng)上市公司再融資需求上升。比如，上半年各大銀行放出天量貸款，存在再融資補(bǔ)充資本金的需求。這樣的再融資不僅不是惡意“圈錢(qián)”，反而能增加現(xiàn)有股東的價(jià)值。

　　其次，再融資所占比重仍屬合理。2008—2009年間，再融資占上市公司融資的比例介于40%—60%，IPO暫停時(shí)期更是高達(dá)100%。2009年8月，再融資占比為69.3%，仍處于合理區(qū)間。事實(shí)上，境外成熟市場(chǎng)的再融資比例更高。2009年前8個(gè)月，香港市場(chǎng)再融資占比就高達(dá)97.9%。

　　再次，部分上市公司再融資存在盲目性。確實(shí)有部分上市公司虛列投資項(xiàng)目，蓄意擴(kuò)大再融資規(guī)模，最終致使募集資金投向變更頻繁，有些企業(yè)甚至將資金參與新股配售。這種現(xiàn)象背后的原因包括：重股票股利、輕現(xiàn)金股利的情況導(dǎo)致股權(quán)融資的實(shí)際成本較低；國(guó)有股東占據(jù)控股地位，公眾投資者無(wú)法真正參與決策；核準(zhǔn)制扭曲了市場(chǎng)行為等。

　　七招規(guī)范再融資潮

　　我們應(yīng)該區(qū)別對(duì)待，趨利避害，促進(jìn)再融資浪潮的健康發(fā)展。

　　第一，深化上市融資發(fā)行的市場(chǎng)化改革，保證再融資的公平性。在核準(zhǔn)制下，再融資條件嚴(yán)格，審核時(shí)間較長(zhǎng)，上市公司往往希望一次籌集盡可能多的資金。同時(shí)，大公司、國(guó)有背景的上市公司更獲得政府的“恩賜”，造成市場(chǎng)的扭曲，形成所謂的“政策市”。因此，應(yīng)當(dāng)考慮從核準(zhǔn)制過(guò)渡成備案制。任何上市公司，不管規(guī)模大小、股東背景，只要有真實(shí)的資金需求，且被市場(chǎng)所接受，就可以實(shí)施再融資。

　　第二，加強(qiáng)對(duì)惡意再融資的監(jiān)管力度，實(shí)行事前、事中和事后的全程監(jiān)管。在鼓勵(lì)上市公司合理、合法的再融資需求的同時(shí)，也要加強(qiáng)對(duì)于惡意“圈錢(qián)”的打擊力度。事前 ：以法律、法規(guī)的形式規(guī)范再融資的規(guī)模、財(cái)務(wù)狀況、盈利預(yù)期等細(xì)節(jié)條件，明確“圈錢(qián)”行為的量化標(biāo)準(zhǔn)。事中：對(duì)于上市公司變更募集資金投向、挪用募集資金等損害股東利益的行為采取嚴(yán)厲的懲罰措施。事后：加強(qiáng)披露，要求上市公司及時(shí)、充分地披露與再融資相關(guān)的資金利用情況，投資項(xiàng)目獲利情況等信息，作為未來(lái)是否能夠?qū)嵤┰偃谫Y的依據(jù)。

　　第三，改善上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)。一方面，通過(guò)國(guó)有股減持、引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等方式，弱化國(guó)有股東一股獨(dú)大的負(fù)面影響；另一方面，繼續(xù)大力拓展機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍，持續(xù)引進(jìn)國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者，增強(qiáng)投資者的話(huà)語(yǔ)權(quán)。

　　第四，采取股東分類(lèi)表決機(jī)制，保護(hù)中小投資者的利益。在目前“一股一票”的表決機(jī)制下，上市公司的再融資計(jì)劃盡管可能遭遇中小投資者反對(duì)，但只要大股東支持，通過(guò)概率就很高。 應(yīng)當(dāng)引入分類(lèi)表決制度：在表決再融資議案等重大事項(xiàng)時(shí)，不僅需要經(jīng)全體股東大會(huì)表決通過(guò)，而且須經(jīng)參加表決的其他公眾股股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過(guò)。

　　第五，促進(jìn)融資工具的多樣化。相對(duì)股票融資來(lái)講，其他融資工具對(duì)于上市公司具有更強(qiáng)的約束，如債券需要定期支付利息，這有助于遏制上市公司不必要的再融資沖動(dòng)。香港市場(chǎng)上，股票融資僅占1/3強(qiáng)。發(fā)展股票以外的其他融資工具，需要在政策上給予必要的支持，比如減免企業(yè)債利息收入的稅收等。

　　第六，強(qiáng)化內(nèi)部控制度，嚴(yán)格執(zhí)行五部委的《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》。在完善的內(nèi)控制度下，企業(yè)融資計(jì)劃可以得到有效實(shí)施，這可以從企業(yè)內(nèi)部為再融資熱降溫，使所籌資金真正發(fā)揮效用。

　　第七，從政府的角度而言，可以引導(dǎo)企業(yè)海外上市，以降低再融資對(duì)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的沖擊。A股已上市公司實(shí)施海外上市可以進(jìn)一步拓寬融資渠道，提高企業(yè)管理水平。

　　黃文夫：監(jiān)管不力留下再融資圈錢(qián)后門(mén)

　　目前的A股市場(chǎng)上，經(jīng)過(guò)再融資之后實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)夢(mèng)想的上市公司幾乎沒(méi)有，經(jīng)過(guò)再融資之后優(yōu)厚回報(bào)其投資者的上市公司更是寥寥無(wú)幾。有一個(gè)不容忽視的事實(shí)，就是再融資的公司大多“不差錢(qián)”

　　中國(guó)上市公司2009年再融資毫無(wú)疑問(wèn)創(chuàng)下了世界之最：今年已募集完成再融資額高達(dá)2100多億元，提出再融資預(yù)案的公司擬募集資金更是高達(dá)6200多億元。按理說(shuō)，作為優(yōu)化資源配置的證券市場(chǎng)，上市公司的再融資無(wú)可厚非，但問(wèn)題在于，一些上市公司所謂的再融資行為，早已演變成了“圈錢(qián)”的游戲。目前的A股市場(chǎng)上，經(jīng)過(guò)再融資之后實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)夢(mèng)想的上市公司幾乎沒(méi)有，經(jīng)過(guò)再融資之后優(yōu)厚回報(bào)其投資者的上市公司更是寥寥無(wú)幾。相反，資源浪費(fèi)，“劣幣驅(qū)逐良幣”等不正常現(xiàn)象卻比比皆是。 有一個(gè)不容忽視的事實(shí)，就是再融資的公司大多“不差錢(qián)”。 如某證券商的定向增發(fā)，在增發(fā)對(duì)象付出了高昂的成本之后，上市公司募集的近300億元資金中，竟然還有絕大部分在銀行“睡大覺(jué)”。

　　另?yè)?jù)報(bào)載，截至今年6月30日，萬(wàn)科賬面上有現(xiàn)金268.80億元，比年初增加了69.02億元，其在“不差錢(qián)”的狀態(tài)下融資，更有趁市場(chǎng)好轉(zhuǎn)借機(jī)圈地圈錢(qián)的嫌疑。保利地產(chǎn)同樣如此，原有91億元的現(xiàn)金儲(chǔ)備，加上7月14日增發(fā)募集的78億元，目前保利地產(chǎn)擁有的貨幣資金近170億元。許多增發(fā)公司給予投資者的回報(bào)少得可憐，成為名副其實(shí)的“圈錢(qián)”專(zhuān)業(yè)戶(hù)。某公司A配股3次，增發(fā)、發(fā)行可轉(zhuǎn)債各2次，總計(jì)再融資186.5億元，但給予投資者分紅僅29.9億元，目前該公司凈資產(chǎn)345億元。

　　出現(xiàn)這些現(xiàn)象的主要原因，首先是上市公司缺乏自我約束。上市公司要成功地實(shí)施再融資活動(dòng)，必須明確再融資的目的，選擇合適的再融資時(shí)機(jī)，建立合理的資本結(jié)構(gòu)，降低再融資成本以及加強(qiáng)再融資實(shí)施過(guò)程的管理與控制。就上市公司再融資的目的而言，主要包括擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、進(jìn)行技術(shù)產(chǎn)品創(chuàng)新、改善公司財(cái)務(wù)狀況、進(jìn)行企業(yè)購(gòu)并等。

　　無(wú)論出于何種目的，都必須在確定融資計(jì)劃前明確。許多公司融資投向具有盲目性和不確定性，普遍不注重對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行可行性研究，致使募集資金投向變更頻繁，投資項(xiàng)目的收益低下，拼湊項(xiàng)目圈錢(qián)的跡象十分明顯。有的上市公司再融資只顧及自身的需要，不考慮市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)條件，不顧及再融資計(jì)劃推出對(duì)股價(jià)甚至對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的影響，結(jié)果不僅未能實(shí)現(xiàn)再融資，反而對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行和公司形象造成較大的負(fù)面影響。

　　管理層監(jiān)管不力也是不容小視的重要原因。目前中國(guó)證券市場(chǎng)仍然沒(méi)有擺脫政府對(duì)證券市場(chǎng)完全主導(dǎo)的陰影。政府對(duì)股市的主導(dǎo)不僅在于國(guó)有企業(yè)占上市公司的絕對(duì)主導(dǎo)地位，而且在于政府決定股市發(fā)展速度與規(guī)模，甚至于決定了股市指數(shù)的高低及股市的定價(jià)。

　　我們不難發(fā)現(xiàn)，歷次的再融資潮都與管理層主導(dǎo)密切相關(guān)，因?yàn)樗械脑偃谫Y項(xiàng)目都是經(jīng)過(guò)管理層審批的。今年之所以加大再融資項(xiàng)目的審批力度，我想管理層至少有三點(diǎn)考慮：一是認(rèn)為資金充足，市場(chǎng)預(yù)期看好；二是市場(chǎng)需求旺盛；三是可利用再融資調(diào)控市場(chǎng)。股改啟動(dòng)之后頒布的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，不僅將原先的考核指標(biāo)大大降低，更引入了非公開(kāi)增發(fā)這一模式，大大降低了再融資門(mén)檻，自然也更受到上市公司的青睞。修改之后的《上市公司證券發(fā)行管理辦法》，不僅有利于上市公司再融資，也更有利于上市公司“圈錢(qián)”。

　　由于再融資本質(zhì)上是高強(qiáng)度的擴(kuò)容行為，它的大規(guī)模展開(kāi)必然成為引發(fā)股市異常波動(dòng)的重要原因。尤其在市場(chǎng)走勢(shì)并不穩(wěn)定的情況下，對(duì)于再融資的審批應(yīng)慎之又慎：一要掌握再融資的節(jié)奏，二要確保優(yōu)質(zhì)企業(yè)再融資。

　　上市公司再融資若要從根本上擺脫“圈錢(qián)”嫌疑，就要清理和完善現(xiàn)有的證券市場(chǎng)制度和規(guī)則，特別是證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)性制度。否則，盡管這種上市公司的再融資現(xiàn)象會(huì)受一定的程度限制，但不能從源頭上強(qiáng)化中國(guó)上市公司的股東回報(bào)意識(shí)，中國(guó)股市的長(zhǎng)期健康發(fā)展亦難以實(shí)現(xiàn)。