把募投項(xiàng)目設(shè)計(jì)當(dāng)“兒戲” 那你的IPO也要完蛋了

昨日，2018年第17次發(fā)審委會(huì)議上，原定于下午4點(diǎn)上會(huì)的項(xiàng)目，一直到5點(diǎn)半還沒(méi)有開(kāi)始審核，因上一家企業(yè)還未審?fù)?，一位保薦人仍在焦急等待，這是新一任發(fā)審委履職以來(lái)的日常景象。

發(fā)審委審核速度提升之時(shí)，監(jiān)管也更趨嚴(yán)格。就在昨日的發(fā)審會(huì)上，四家新三板企業(yè)同時(shí)上會(huì)卻“全軍覆沒(méi)”！2018年新三板企業(yè)IPO過(guò)會(huì)率降至33%。

自新一任發(fā)審委履職以來(lái)，審核風(fēng)氣和審核重點(diǎn)均發(fā)生了較大變化，從近期IPO被否企業(yè)的問(wèn)題來(lái)看，規(guī)范經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)仍為兩大高頻問(wèn)題，而解讀君注意到以往關(guān)注度較低的募投項(xiàng)目問(wèn)題近期被發(fā)審委問(wèn)詢(xún)的頻率正不斷增高。

龍利得：產(chǎn)能利用不足仍堅(jiān)持?jǐn)U大產(chǎn)能

昨日被否的三家企業(yè)中，龍利得IPO疑點(diǎn)重重，被證監(jiān)會(huì)質(zhì)疑內(nèi)控未能有效運(yùn)行、或存在利益輸送和其他利益安排，公司利潤(rùn)真實(shí)性也被打上問(wèn)號(hào)。

而在諸多問(wèn)題之中，其IPO募投項(xiàng)目設(shè)計(jì)的問(wèn)題尤為突出：

此次IPO，龍利得本計(jì)劃募集資金3.3億元，其中2.1億元將用于主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)展，所剩下的1.2億元卻計(jì)劃拿去歸還銀行貸款和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

且不看龍利得擬拿1.2億元去還貸和補(bǔ)血這回事。龍利得的主營(yíng)業(yè)務(wù)為瓦楞紙箱、紙板的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。報(bào)告期內(nèi)，其瓦楞紙箱和瓦楞紙板的銷(xiāo)售占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入占比在90%左右。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人瓦楞紙箱產(chǎn)能利用率分別為88.28%、99.81%、100.79%、78.09%，瓦楞紙板產(chǎn)能利用率分別為50.97%、54.40%、64.94%、47.50%。這組數(shù)據(jù)表明其瓦楞紙板的產(chǎn)能過(guò)剩較為嚴(yán)重，瓦楞紙箱板塊也開(kāi)始出現(xiàn)產(chǎn)能利用不足的情況。

龍利得表示，其現(xiàn)有瓦楞紙箱產(chǎn)能約 1.4 億平方米/年，奉其奉“綠色環(huán)保印刷包裝工業(yè)4.0 智慧工廠(chǎng)”項(xiàng)目建成并完全達(dá)產(chǎn)后，將新增瓦楞紙箱產(chǎn)能1 億平方米/年，本次募集資金投資項(xiàng)目建成并完全達(dá)產(chǎn)后，瓦楞紙箱總產(chǎn)能將達(dá)到3.8億平方米/年，瓦楞紙箱產(chǎn)能大幅增加。

顯而易見(jiàn)的是，在現(xiàn)有的產(chǎn)能尚未完全使用的情況下，龍利得卻仍在堅(jiān)持比拼產(chǎn)能。

實(shí)際上，紙箱行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩由來(lái)已久，其同行上市公司合興包裝、裕同科技等紙箱生產(chǎn)企業(yè)也爭(zhēng)相擴(kuò)大產(chǎn)能?，F(xiàn)實(shí)的情況是，一旦紙箱行業(yè)“降溫”，大比率的閑置產(chǎn)能或?qū)⑼侠壅麄€(gè)公司的運(yùn)作。

對(duì)此，證監(jiān)會(huì)提出詢(xún)問(wèn)：“請(qǐng)發(fā)行人代表結(jié)合紙箱行業(yè)整體產(chǎn)能與需求、現(xiàn)有產(chǎn)能、在建產(chǎn)能、擬募投產(chǎn)能等情況，說(shuō)明新建產(chǎn)能是否能夠有效消化。”

對(duì)于該問(wèn)題，龍利得的回答并無(wú)底氣，發(fā)行人稱(chēng)：“包裝產(chǎn)品升級(jí)更新較快，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，若市場(chǎng)開(kāi)拓的舉措不能取得預(yù)期中的效果，則將對(duì)新建項(xiàng)目的產(chǎn)能消化產(chǎn)生不利影響。”

　多家企業(yè)IPO被否與募投項(xiàng)目設(shè)計(jì)有關(guān)

除龍利得以外，近期有不少于6家IPO被否企業(yè)被問(wèn)及募投項(xiàng)目的合理性，這其中有兩家新三板公司，分別為鴻禧能源和宇邦新材：

鴻禧能源：發(fā)行人募資項(xiàng)目之一為多晶硅電池片生產(chǎn)，請(qǐng)發(fā)行人代表說(shuō)明所用募投項(xiàng)目技術(shù)路線(xiàn)是否與行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)一致，是否會(huì)出現(xiàn)募資項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期的情形。

宇邦新材：發(fā)行人目前市場(chǎng)占有率近18%，產(chǎn)能約8,000噸，募投項(xiàng)目擬擴(kuò)產(chǎn)11,000噸。請(qǐng)發(fā)行人代表結(jié)合市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局、低毛利率現(xiàn)狀等說(shuō)明消化募投項(xiàng)目產(chǎn)能的措施、募投項(xiàng)目實(shí)施的可行性與必要性。

此外，山東玻纖集團(tuán)股份有限公司、欣賀股份有限公司、廣州信聯(lián)智通實(shí)業(yè)股份有限公司、深圳市安健科技股份有限公司等IPO被否原因中，均涉及募投項(xiàng)目設(shè)計(jì)合理性的問(wèn)題。

一位投行人士向解讀君透露：“目前再融資審核會(huì)對(duì)募投項(xiàng)目看得較為嚴(yán)格，IPO相對(duì)還好，但不能太過(guò)，明顯不合理的募投項(xiàng)目，被否的概率較大。”

廣證恒生研報(bào)指出，募投項(xiàng)目的設(shè)計(jì)應(yīng)充分考慮證監(jiān)會(huì)關(guān)于募集資金運(yùn)用的要求、市場(chǎng)前景、產(chǎn)品技術(shù)含量、對(duì)環(huán)境的影響、與公司現(xiàn)有實(shí)際管理能力、銷(xiāo)售能力的匹配等。

在IPO趨嚴(yán)的態(tài)勢(shì)下，發(fā)行人的募投項(xiàng)目設(shè)計(jì)無(wú)疑也成了監(jiān)管的要點(diǎn)。

業(yè)內(nèi)人士表示，相對(duì)于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、規(guī)范運(yùn)行、主體資格等硬性指標(biāo)，募投項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)者因素更加突出，不僅反映出經(jīng)營(yíng)者對(duì)企業(yè)實(shí)際情況的準(zhǔn)確把握，更重要的是，募投項(xiàng)目的市場(chǎng)推測(cè)及盈利預(yù)期，能清晰而具體地反映出企業(yè)在中長(zhǎng)期的發(fā)展規(guī)劃，體現(xiàn)了企業(yè)在未來(lái)的成長(zhǎng)潛力和投資價(jià)值。

IPO排隊(duì)企業(yè)大幅削減募投項(xiàng)目

或許是嗅到了監(jiān)管風(fēng)向的變動(dòng)，近期新三板一家IPO排隊(duì)企業(yè)減少了IPO募集資金投向。

1月9日，永冠股份（831135）發(fā)布公告稱(chēng)，因膠帶行業(yè)及公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略變化，經(jīng)公司內(nèi)部研究，擬在原申報(bào)材料披露的五個(gè)募投項(xiàng)目基礎(chǔ)上減少一個(gè)項(xiàng)目。

永冠股份減少的項(xiàng)目為其此前擬重點(diǎn)投資的“年產(chǎn)4.65萬(wàn)噸新型環(huán)保熱熔OPP膠帶膠粘制品生產(chǎn)線(xiàn)建設(shè)項(xiàng)目”，發(fā)行人本欲投資金額高達(dá)3.39億元，去掉該項(xiàng)目，永冠股份此次IPO擬募資3.97億元，擬募集資金幾乎減半。

實(shí)際上，于去年6月正式向證監(jiān)會(huì)提交IPO申請(qǐng)的永冠股份目前已拿到證監(jiān)會(huì)出具的反饋意見(jiàn)。

反饋意見(jiàn)中，證監(jiān)會(huì)對(duì)該減去的項(xiàng)目提出了一連串的疑問(wèn)：“請(qǐng)保薦機(jī)構(gòu)、發(fā)行人律師結(jié)合發(fā)行人本次募集資金投向、報(bào)告期內(nèi)的實(shí)際銷(xiāo)售情況等，進(jìn)一步核查并披露發(fā)行人是否具有新增產(chǎn)能的銷(xiāo)售能力，具體消化措施；募投項(xiàng)目投產(chǎn)后是否存在產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)等。”

永冠股份的招股書(shū)顯示，其主要產(chǎn)品為布基膠帶、紙基膠帶和膜基膠帶，募投項(xiàng)目中OPP膠帶和PVC膠帶均屬于膜基膠帶。

報(bào)告期內(nèi)，發(fā)行人的產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷(xiāo)率基本保持在90%以上，2016年膜基膠帶產(chǎn)能利用超過(guò)91%，通過(guò)外購(gòu)OPP 母卷分切和包裝產(chǎn)銷(xiāo)率超過(guò)170%，且銷(xiāo)量同比增長(zhǎng)超過(guò)95%，看起來(lái)OPP膠帶和PVC膠帶募投項(xiàng)均合情合理，那為什么在預(yù)審反饋之后取消了金額最大的OPP項(xiàng)目？

盡管發(fā)行人膜基產(chǎn)品銷(xiāo)售快速增長(zhǎng)，產(chǎn)能明顯不足，該系列產(chǎn)品在其收入構(gòu)成中占比約20%（2016年數(shù)據(jù)），但毛利率遠(yuǎn)低于其他系列產(chǎn)品，毛利貢獻(xiàn)率不到6%。

即使不考慮4.65萬(wàn)噸的OPP膠帶項(xiàng)目，僅PVC膠帶項(xiàng)目建成之后發(fā)行人的膜基產(chǎn)品產(chǎn)能也將較2016年膜基產(chǎn)品銷(xiāo)量增加接近30%。而從目前全球最大的PVC和OPP膠帶生產(chǎn)商萬(wàn)洲化學(xué)情況看，其2016年內(nèi)地訂單情況并不理想。

聲明：本文來(lái)自  解讀新三板