三板研究 贏鼎教育1.1億元應(yīng)收款核銷之謎

前段時(shí)間，風(fēng)云君寫了一系列港美股的文章，以滿足不同讀者的閱讀訴求，本篇風(fēng)云君換個(gè)口味，給大家講講新三板的故事。

先聲明一下，新三板的掛牌公司不是誰都能炒的起的，它有著一個(gè)“金融資產(chǎn)”需要達(dá)到500萬的最低門檻，像風(fēng)云君這種每天早起晚歸，靠搬磚和顏值養(yǎng)家糊口的年輕人是炒不起新三板的。

當(dāng)然，大家也不要抱怨監(jiān)管層在新三板投資人審核上的高標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)要求，只對(duì)高凈值人群開放，這其實(shí)也是為了保護(hù)你，如果沒有門檻，按照大部分新三板公司的質(zhì)地，其割韭菜效應(yīng)絕對(duì)超過當(dāng)年的P2P公司，到時(shí)肯定又得忙壞了狼教授。

新三板中大部分公司還處于初創(chuàng)階段，其主業(yè)和主要產(chǎn)品/服務(wù)或者客戶都可能隨時(shí)發(fā)生變化，不同于A股上市公司，老板舍棄公司的成本非常低。

至于業(yè)績變臉的速度更非A股公司可比，本文要介紹的贏鼎教育（833173.NEEQ）就是一個(gè)業(yè)績變臉快于翻書的公司。

一、業(yè)績大變臉：豪氣核銷1.1億應(yīng)收款

（來源：東方財(cái)富choice終端）

2018年4月26日贏鼎教育公布了2017年年報(bào)，根據(jù)2017年年報(bào)，贏鼎教育2017年取得營業(yè)收入2900萬元，相比于2016年的1.82億元的營業(yè)收入暴跌了84.10%。

毛利率驚人的從上一年91.25%下降到39.86%，歸屬母公司的凈利潤從上一年的1.02億元下降到-2.19億元，同比下降315.30%。

(來源：東方財(cái)富choice終端)

贏鼎教育除了利潤表上的指標(biāo)飛流直下三千尺，資產(chǎn)負(fù)債表上的變化同樣讓人嘆為觀止，其中贏鼎教育2017年資產(chǎn)總計(jì)1.39億元，相比于上一年末的3.47億元下降高達(dá)60.01%。

而負(fù)債則從上一年的4000萬元上漲到5353萬元，同比上漲33.79%。在總資產(chǎn)下降，負(fù)債上升的情況下，所有者權(quán)益自然要下降的更多了，2017年末上市公司凈資產(chǎn)為8693萬元，相比于上年末的3.09億元大幅下降71.87%。

在現(xiàn)金流量表方面，贏鼎教育2017年實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額-1.42億元，相比于上年4231萬元的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額大幅下滑。

小伙伴一定會(huì)問，贏鼎教育這是遭受了什么樣的打擊，能讓一個(gè)公司的利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表同時(shí)受到重創(chuàng)呢？答案是我們的老朋友“應(yīng)收賬款”被巨額沖銷?？辞宄?，是巨額沖銷。

2017年8月28日和2017年9月15日，贏鼎教育分別召開董事會(huì)和股東大會(huì)審議通過了《關(guān)于公司營銷策略調(diào)整的議案》，議案表明贏鼎教育將集中推出新產(chǎn)品“一點(diǎn)馬高考名師機(jī)器人”，而將老產(chǎn)品“高考報(bào)考產(chǎn)品”和“高考提分”產(chǎn)品進(jìn)行免費(fèi)化。

上市公司與上述兩個(gè)產(chǎn)品的經(jīng)銷商在“友好協(xié)商”的基礎(chǔ)上陸續(xù)停止合作并終止合同。已經(jīng)銷售給經(jīng)銷商但未銷售至終端的產(chǎn)品收回關(guān)閉，經(jīng)銷商尚未繳納的尾款不再履行。

那么這些“尚未繳納的尾款”價(jià)值幾何呢？答案是高達(dá)1.1億元，將2017年半年報(bào)中掛賬的110,010,000元的應(yīng)收賬款全部核銷！

(來源：督導(dǎo)券商風(fēng)險(xiǎn)提示公告)

前一段流傳的一個(gè)段子，王首富曾告訴創(chuàng)業(yè)者們一定要定個(gè)小目標(biāo)，比如說賺它1個(gè)億。

贏鼎教育的管理層似乎聽進(jìn)去了這位前輩的話，確實(shí)把1個(gè)億定為自己的目標(biāo)，只不過搞錯(cuò)了方向，把高達(dá)1.1個(gè)億的應(yīng)收賬款全都扔進(jìn)了垃圾桶里。

高達(dá)1.1億元的應(yīng)收賬款核銷對(duì)于上市公司意味著什么呢？我們可以列舉下面幾個(gè)數(shù)字來認(rèn)識(shí)下：根據(jù)2017年半年報(bào)，贏鼎教育總計(jì)有總資產(chǎn)2.96億元，凈資產(chǎn)2.74億元，1.1億元的應(yīng)收賬款分別占比37.16%和40.14%。

風(fēng)云君代客泊車多年，也算是見過些世面的，這種把總資產(chǎn)的37%和凈資產(chǎn)的40%一筆抹去的交易在A股好像還真沒有，所以說實(shí)在的，雖然投資A股也存在著這樣的或者那樣的風(fēng)險(xiǎn)，但是和新三板比，還算風(fēng)險(xiǎn)比較小的投資。

另外，一個(gè)億的應(yīng)收賬款隨便就核銷了，所以這筆應(yīng)收賬款的收入確認(rèn)和真實(shí)性可想而知！

二、億元應(yīng)收賬款是怎么做出來的？

根據(jù)上市公司公告，贏鼎教育產(chǎn)品變更的邏輯是，隨著高考報(bào)考產(chǎn)品和高考提分產(chǎn)品兩個(gè)市場競爭日趨激烈，上市公司經(jīng)過跟國外先進(jìn)的教育機(jī)構(gòu)學(xué)習(xí)，開發(fā)出一點(diǎn)馬高考名師機(jī)器人產(chǎn)品。

而由于一點(diǎn)馬高考機(jī)器人產(chǎn)品已經(jīng)包含了高考提分產(chǎn)品的內(nèi)容，贏鼎教育認(rèn)為產(chǎn)品變更是對(duì)產(chǎn)品的升級(jí)。

隨著競爭格局的變化，提升產(chǎn)品是必要的，那以前賣出的產(chǎn)品的尾款怎么能說不要就不要了呢？贏鼎教育和經(jīng)銷商簽的是怎么樣的一份合同呢？

我們先來看一下贏鼎教育2016年年報(bào)的收入確認(rèn)政策：

我們?cè)賮砜匆幌纶A鼎教育核銷1.1億元應(yīng)收賬款時(shí)的措辭

最后看一下贏鼎教育在對(duì)新產(chǎn)品（一點(diǎn)馬高考名師機(jī)器人產(chǎn)品）收入確認(rèn)政策描述（在最后這個(gè)版本中，贏鼎教育在收入確認(rèn)政策上，首次強(qiáng)調(diào)，經(jīng)銷商付款后再發(fā)貨，同時(shí)確認(rèn)收入）：

我們根據(jù)以上三份公開資料判斷，贏鼎教育2016年的時(shí)候，將產(chǎn)品發(fā)貨給經(jīng)銷商后就進(jìn)行了收入確認(rèn)，而不管經(jīng)銷商是否有能力把自己的產(chǎn)品賣給終端客戶。

從實(shí)際結(jié)果看，贏鼎教育的老產(chǎn)品很可能根本沒有銷路，為什么這么說呢？

我們從贏鼎教育2017年的半年報(bào)可以看出，在長達(dá)半年的時(shí)間里，贏鼎教育的應(yīng)收賬款沒有絲毫的變化，期初和期末都是110,010,000元（1.1億元的應(yīng)收款掛賬最早出現(xiàn)在2016年年報(bào)）。

這有兩種情況：

第一種情況就是，贏鼎教育在2017年1月1日前將累計(jì)超過1.1億元的貨物發(fā)貨給經(jīng)銷商，同時(shí)確認(rèn)收入。而在半年后，贏鼎教育發(fā)貨給經(jīng)銷商的1.1億元貨物沒有賣出1分錢！

第二種情況是，贏鼎教育2017年1月1日前將超過1.1億元的貨物發(fā)給經(jīng)銷商，經(jīng)銷商在半年時(shí)間里進(jìn)行部分回款的同時(shí)又進(jìn)行了部分賒銷。

但是這種情況是不可能出現(xiàn)的：首先，根據(jù)第一小節(jié)截取的督導(dǎo)券商的風(fēng)險(xiǎn)提示公告，贏鼎教育已經(jīng)把同等數(shù)量的應(yīng)收賬款全部核銷。我們知道贏鼎教育只核銷老產(chǎn)品的應(yīng)收賬款，并不會(huì)核銷新產(chǎn)品的應(yīng)收賬款。

其次，贏鼎教育在“產(chǎn)品升級(jí)”后，采用的是一手交錢一手交貨的結(jié)算方式，并不會(huì)因?yàn)橘u出產(chǎn)品產(chǎn)生什么應(yīng)收賬款。

三、贏鼎教育是合同的受害者？

讀完上一小節(jié)的讀者可能認(rèn)為，贏鼎教育在簽第一份合同的時(shí)候不謹(jǐn)慎，結(jié)果經(jīng)銷商賣不出去貨，贏鼎教育只好核銷應(yīng)收賬款，上市公司是受害者。

所以在簽第二份合同（也就是在賣一點(diǎn)馬系列產(chǎn)品的時(shí)候），上市公司明白這個(gè)道理后，決定采取一手交錢一手交貨的方式。

但是這并不一定是真相。贏鼎教育的老產(chǎn)品是軟件類產(chǎn)品，2015年贏鼎教育毛利率高達(dá)95.66%，2016年贏鼎教育毛利率稍有下降，為91.25%。贏鼎教育能夠獲得這么高的毛利率，是因?yàn)檐浖惍a(chǎn)品一旦開發(fā)出來，銷售只需要極低成本的復(fù)制就可以了。

從這個(gè)角度看贏鼎教育“豁免”應(yīng)收賬款除了稅費(fèi)外沒有任何損失，這和某些需要用到大量原材料的制造業(yè)有著本質(zhì)區(qū)別。

風(fēng)云君抱著最善意的角度認(rèn)為，贏鼎教育將大量沒有銷售到終端客戶的產(chǎn)品記做銷售收入，有提前確認(rèn)收入之嫌。

如果贏鼎教育的老產(chǎn)品有一定競爭力的話（就是能夠慢慢賣掉的話），贏鼎教育仍然需要花費(fèi)一定時(shí)間來消化在經(jīng)銷商手里的存貨，很可能會(huì)導(dǎo)致2017年業(yè)績下滑。

現(xiàn)實(shí)比預(yù)想的要?dú)埧岬亩?，高?AI是一個(gè)競爭非常激烈的市場，贏鼎教育的產(chǎn)品不僅需要和傳統(tǒng)的高考輔導(dǎo)材料進(jìn)行競爭，還需要和一些AI巨頭的產(chǎn)品進(jìn)行競爭。

最后的結(jié)果是，贏鼎教育的產(chǎn)品在半年內(nèi)沒有賣出去一分錢的產(chǎn)品，贏鼎教育只好“沖銷”這部分應(yīng)收賬款。

根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，在視同買斷的委托代銷的交易中存在兩種情況。第一種情況是受托方無論是否賣出、獲利，均與委托方無關(guān)。在這種情況下，委托方直接在發(fā)出商品后確認(rèn)收入并同時(shí)結(jié)轉(zhuǎn)成本。

第二種情況是在代銷協(xié)議中存在著保護(hù)受托方的條款。在這種情況下，如果受托方?jīng)]有將產(chǎn)品售出，可以將商品退回給委托方，或者受托方因代銷商品出現(xiàn)虧損時(shí)可以要求委托方進(jìn)行補(bǔ)償。

在這種情況下，受托方不能在發(fā)貨時(shí)確認(rèn)銷售收入，而只能等待代銷商品銷售給終端用戶后，得到代銷方開出的代銷清單時(shí)，才能夠確認(rèn)銷售收入。

回到贏鼎教育這個(gè)例子中，我們無法得知贏鼎教育和其代銷商在委托銷售老產(chǎn)品時(shí)簽署的怎樣的合同。如果說，上市公司和代銷商簽訂的合同中存在著保護(hù)代銷商的情況，那么贏鼎教育就是在不當(dāng)?shù)臅r(shí)候確認(rèn)了銷售收入。

如果上市公司和代銷商中簽訂的合同中，不存在保護(hù)代銷商的情況，那么贏鼎教育“豁免”當(dāng)時(shí)高達(dá)凈資產(chǎn)40%的應(yīng)收賬款則置公司與股東利益于不顧，更應(yīng)該引起市場的關(guān)注。

這也能解釋贏鼎教育利潤表上的一個(gè)奇怪現(xiàn)象，根據(jù)第一小節(jié)我們提供的贏鼎教育簡明利潤表，我們發(fā)現(xiàn)：2015年贏鼎教育實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.41億元，銷售費(fèi)用僅為0.11億元，占比不到10%。2016年贏鼎教育實(shí)現(xiàn)營收1.82億元，銷售費(fèi)用0.19億元，占比10.44%。

而到了2017年，贏鼎教育僅實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2900萬元，銷售費(fèi)用占比則為8693萬元，占比299%！

按照常理，要賣一個(gè)相對(duì)落后的產(chǎn)品的話，那么花大錢促銷是必要的，但是贏鼎教育在2015財(cái)年和2016財(cái)年表現(xiàn)的異常冷靜。反倒是在產(chǎn)品升級(jí)后，開始了大力的促銷活動(dòng)，銷售費(fèi)用幾乎達(dá)到營收總額的3倍。

一個(gè)比較有趣的事情是，贏鼎教育在發(fā)布2016年報(bào)前曾兩次變換會(huì)計(jì)事務(wù)所。2017年2月，贏鼎教育撤換原審計(jì)機(jī)構(gòu)北京興華會(huì)計(jì)事務(wù)所，改聘中喜會(huì)計(jì)事務(wù)所。2017年6月，贏鼎教育再次變換會(huì)計(jì)事務(wù)所，解聘了4個(gè)月前剛剛聘任的中喜會(huì)計(jì)事務(wù)所，改聘了希格瑪會(huì)計(jì)事務(wù)所。按照常識(shí)推算，中喜會(huì)計(jì)事務(wù)所被辭退的時(shí)候，正是完成大部分審計(jì)工作的時(shí)候。

借用某位知名的財(cái)經(jīng)評(píng)論人的原話：“在原審計(jì)機(jī)構(gòu)基本完成年度報(bào)告審計(jì)工作（的情況下），突然更換會(huì)計(jì)事務(wù)所，在任何情況下，這都是一個(gè)企業(yè)出現(xiàn)重大風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警信號(hào)！”

贏鼎教育也因?yàn)樵谝荒陜?nèi)2次變更審計(jì)機(jī)構(gòu)，而沒有在規(guī)定的時(shí)間發(fā)布2016年年報(bào)。而高達(dá)1.1億元的應(yīng)收賬款正是在2016年的年報(bào)中首次掛在賬上。

結(jié)束語

本結(jié)束語分成兩個(gè)部分，第一部分簡單介紹所謂的升級(jí)產(chǎn)品“一點(diǎn)馬”的網(wǎng)絡(luò)銷量；第二部分則講述實(shí)控人的增持花絮。

第一小節(jié)的簡明利潤表顯示，贏鼎教育2017財(cái)年銷售費(fèi)用8693萬，接近當(dāng)期銷售額3倍，是2016財(cái)年1927萬的銷售費(fèi)用的4.5倍。那這些銷售費(fèi)用都用到哪里去了呢？

根據(jù)市場公開信息，一點(diǎn)馬產(chǎn)品請(qǐng)了某著名影視演員作為形象代言人，在央視一套最高收視率的黃金劇場以隔天4次的高頻次播出，試圖打開市場。

我們雖然并不容易掌握線下的銷售情況，但是線上的情況確實(shí)比較容易知道的。根據(jù)天貓數(shù)據(jù)，一點(diǎn)馬5款產(chǎn)品線上目前僅賣出127筆產(chǎn)品。截止風(fēng)云君發(fā)稿，評(píng)論最多的一款產(chǎn)品評(píng)價(jià)只有19條，而產(chǎn)品半月成交數(shù)均以個(gè)位數(shù)計(jì)算?？磥碲A鼎教育開發(fā)的所謂的升級(jí)產(chǎn)品想要深入人心，還要費(fèi)一番功夫。

（2018年5月21日早9點(diǎn)截圖）

另一方面，2017年9月4日贏鼎教育披露公司實(shí)控人王海濤擬增持不超過1000萬股股票，2017年12月4日，贏鼎教育公告稱王海濤期間只增持49萬股公司股票，增持完畢。

同日贏鼎教育再發(fā)公告，稱王海濤繼續(xù)對(duì)公司未來發(fā)展的信心，6個(gè)月內(nèi)擬增持不超過1000萬股股票，截止風(fēng)云君發(fā)稿，增持承諾期已不足一個(gè)月，上市公司尚未披露任何有關(guān)增持的公告。

新三板的公司大都是初創(chuàng)的公司，主營產(chǎn)品可能變更，業(yè)績波動(dòng)也會(huì)比較大。從這個(gè)角度來說，A股的上市公司要成熟的多，風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)小一些。

不過就像風(fēng)云君最近在整理巴菲特相關(guān)資料時(shí)（相關(guān)文章將陸續(xù)在市值風(fēng)云平臺(tái)發(fā)布），所學(xué)得的那樣，只要做投資，都需要認(rèn)認(rèn)真真的做功課。保證本金是每一個(gè)投資者最重要的責(zé)任。